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小旅行

明後日から、31日まで旅行に行きます。
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テーマは、イサム・ノグチ、安藤忠雄、クロード・モネ、後楽園、のんびり青春18切符で行ってきます。

就職活動やら何やらでドタバタしていて、じっくり新しいものに触れる機会を創出できなかったので旅に出ることにしました。帰ったら、卒業論文用の論文を読まなきゃいけないらしいのでがっつり遊んできます♪

ちなみに、卒業論文:コーポレートファイナンス、特にエージェンシー・コストに焦点を当てて書いてみようと思いました。理由はいくつかあって、一番の理由は今まで勉強してこなかったコーポレートファイナンスを勉強したいと思ったからです。苦戦が予想されますが、正しい道に指導してくれる教官であることは間違いないので、来年度一年はIBバンカーのつもりで勉強します。

特に、投資適格以下の格付けの会社でequity-holdersとbond-holdersの関係を考察できればと考えています。教科書を読むと、経営者が株主と同じベクトルを持つことを仮定している場合が多いのですが、3者の関係をミクロ経済的に情報構造を記述したほうがわかりやすいのかもしれません。とりあえず、エージェンシー・コストをどう算出していいかあんまり理解していないので、米国の論文を一通り集めて、モデルを検証することから始めます。
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by tsuyoshi_829 | 2006-03-27 23:27  

牡蠣

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錦市場で牡蠣を食べられるところがあります。
http://www.kyoto-nishiki.or.jp/eat-in.htm
の一番左上のページです。味も最高なのですが、牡蠣の大きさと150円という安さが「ついつい」僕を錦市場に誘ってくれます。牡蠣だけでなく、一通りの魚介類はオーダーすると焼いてくださるし、昼からビールが飲める天国のような場所です。


昨日は珍しく関西に戻ってこられた先輩が来ていたので、新福菜館にも足を伸ばしました。初めて行ったのですが、なかなか美味しい☆。京都も残り一年ですが、開拓し切れてない部分がまだまだあるのだなぁと実感した一日でした。



★ローン債権証券化で劣後部分含め完全販売:
三井住友海上の賃貸マンション向けローン債権を証券化して売却しました。
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普通は優先部分しか販売しないのですが、今回は劣後部分も販売したそうです。売却先はジャックスです。ローン債権の保証者ということで劣後部分の借り手の貸し倒れリスクを把握できていると判断したのでしょうか。三井住友海上にしてみれば、全部オフバランスに出来るので証券化のメリットをより享受できるようです。

★人気アナリストランキング:
個人的にファンである、吉野さんがクオンツアナリストで首位をキープしたので一安心。少しですが、こちらでレポート読めます。サザエさんやスキーなど、意味不明なテーマでレポートを書いているのですが、読んでて結構楽しいです。

★投資信託業界で「製販分離」:
証券会社が運用の成績によらず、自社の商品をすすめるのは利益相反という話がずっとあって、そこを金融商品取引法で制御しようとしてましたが、アメリカではビジネス側から分離がすすんでいるようです。ファンドマネジャーと販売セールスの関係から見ると、分離しすぎると長続きしないような気がするので最終的にどっちも損をするようなイメージを持っています。局所的に分離するのは大賛成です。

★銀行代理店:
○預金の出し入れ、預金口座の開設、送金、個人向け融資(車、住宅など)
△企業向け融資(機械審査型)
×企業向け融資(通常型)
△・・・上限は1000万円。代理店が勧誘と顧客を銀行に取り次ぐことまでを行う。
代理店になるのは、スーパー、百貨店、ホテル、自動車ディーラー、携帯電話ショップのようです。とくに事業性のローン(企業向け)が議論の的になっています。メガバンクは賛成派だったのですが、郵政公社の登場で急遽反対派にシフト。1000万円って、借りるところあるんでしょうか?事実上の凍結のようです。
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by tsuyoshi_829 | 2006-03-26 12:54  

卒業論文

Real options, agency conflicts, and financial policy

http://www.blackwell-synergy.com/toc/jacf/17/2

http://docs.cox.smu.edu/~research/DMauer/MSMay2004.pdf

http://www.realoptions.org/papers2000/ChildsMauerOtt.pdf

Real Options, Agency Conflicts, and Optimal Capital Structure

Bookbuilding, the option to withdraw, and the timing of IPOs

Bankruptcy bargaining with outside options and strategic delay

Bankers on the board and the debt ratio of firms

百万遍ハイツの裏にコピー屋さん4円

http://www.law.uiuc.edu/conferences/capitalmarkets/pdf/agencycosts_overvaluedequity.pdf

Reversible Investment and Agency Cost of Debt

http://icf.som.yale.edu/pdf/seminars04-05/Myers.pdf

http://www.lehigh.edu/~incntr/publications/2002_series_3.pdf

Real Options, Capital Structure, and Taxes

Interactions of Corporate Financing and Investment Decisions: The Effects of Agency Conflicts
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by tsuyoshi_829 | 2006-03-22 02:51  

雑談

☆日本で始めてホテルのREITが上場しました。webページはこちら。不動産のREITが取っているリスクに加えホテルの事業リスクをとるので若干期待リターンは高いようです。立地、高級・低級、リゾート・シティ型などで分散投資をしています。情報開示でも、稼働率や客室単価、総売上を開示しています。

☆金利上昇をにらんだ投資の変化:債券の保有年限、銀行は短く生保は長くなっているのが特徴的でし。金利上がって国債の値段下がるのが困るからデュレーション短くするのは理解できますが、生保は「どれくらい金利が上昇すれば、どの程度国債を積み増すのか」が懸念事項らしく今ひとつピンとこないです。

☆省庁別財務諸表の作成基準が見直されます。2008年度決算から事業・政策単位ごとに金額を示すとのこと。これで、もう少し細かい範囲で費用対効果を計測することが出来るようです。

☆内部統制報告制度2008年度から義務化、2重チェックがどう機能するのか非常に期待がありますが米国の例を参考に慎重に進めていただきたいです。


e0046070_16153888.gif☆ロート製薬、目薬で有名ですが最近はスキンケア商品が利益を引っ張っています。スキンケア商品の売上は季節性が高いので外注→内製化が進んでいるようです。化粧品とかだと、広告宣伝費や販売促進費が膨らむ傾向ですが売上費は過去の平均水準と比較して同じくらいだそうです。確かに内製化で柔軟な生産体制にして、需要に付いていくのは一つのやり方なのでしょう。

☆NYSE上場ですが、ドイツ証券取引所に注目してます。株式売買の手数料ビジネスでなく利益の中心は「決済」です。大規模コンピュータシステムを構築し、取引に付随して発生する一連の処理を全て引き受けて収益を上げるビジネスモデルです。
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by tsuyoshi_829 | 2006-03-18 16:41  

サインするまで

ちょっとお休みします。

精神的には落ち着いているのですが、やっている仕事も価値観もカラーも異なる会社同士で悩んでいるので、もう少しじっくり考えたいという話です。弁解しておくと、落ちまくって働くとこがなくて路線変更しているわけではないです。

結局のところ、当初考えていた?ところで落ち着きそうな予感がします。そもそも、最初は開発と金融工学という分野を勉強しつつ、社会に貢献したいと青臭いことを考えていて金融庁、日銀、JBIC、DBJ、財務省、辺りを視野に入れて公務員試験をpassして、じっくり就職活動をしようと思っていました。就職活動を始める前はパブリックな生き方以外信じてなかった記憶があります。社会貢献のための成長であり、成長と報酬ありきの外資は肌に合わないと思っていたから。

一方、「確固たる実力と社会貢献の両立」という価値観から、外資系で実力をつけてからパブリック機関(現実的に国際機関でしょうか)に行くというのもあるのかもしれないと思い、外資系金融とコンサルをちょこっとだけ考えて受けました。時期が早めで面接の練習になるし、外資を脅威視する人が多い中でどんな人達がいるのか?という好奇心もあったと思います。学部卒で金融工学を主体的に選択できるというのが一番の理由だった気がします。基本的には部署ないしはデスク別採用ですので。コンサルはよくわかっていなかったのですが(今もわかっていない)、カッコいいなぁと考えたのと金融以外の汎用的なビジネススキルに魅力を感じた部分があったように思います。先輩がいるのも理由の一つかもしれません。

選考は、思った以上に選考時間が長く、かなり拘束されてしまったのが唯一の問題点。公務員を考えて、4年生で受ける人は早めに試験対策しておくべきでしょう。浪人している人は、僕のように3年生で受験する選択肢もあると思います。ちなみに、内定を貰っている友人たちは非常に優秀で多くの刺激を受けました。理系の研究系で頭の良い人、語学が堪能な人、飛びぬけた才能を持つ人、やはり自分にないものを強みとして持っている人を見ると素直にすごいなぁと感じます。

さらに、外資でも官でも上から物を見てる部分があるし、ミクロな現場感を勉強したいと思ってリクルートのジョブに参加したり、M&Aの提案を勉強させていただいたジョブ、クオンツのジョブと普段大学で中々勉強できないような部分をインターンに求めて取捨選択しながら参加していました。どっかの面接で「35社申し込んで、7社参加しました!」と元気に発言している人もいたけど、インターン行くより図書館で勉強したら?と思ってしまいました。やっぱり、勉強が一番大切だと思います。何も考えずにジョブにいくと、開放感と中途半端な現場の知識だけ身について頭は悪化するのが一番のデメリットでしょうか。外銀はジョブに行かないと内定が出ない企業が多いので4社ほど行ったのですが、どの企業もデスクローテーションばかりで、最後のほうは結構つまらなく感じたのを覚えています。

選考が進む過程で感じたことは、

・金融市場の奥深さ、実体経済との関係はやはり興味深く、まだまだ追求できる。
・「どうするかじゃない、やれ進め勝て。」よりは、「どうすべきか」を追求できる職場がいい。
・どこにいくにしろ、中立な立場で正論を持って社会に地道に貢献したい
・金融にこだわらずに、もっと幅広い視野・ソリューションを追求することでまだまだ僕自身進化できる部分があるのではないだろうか。
・激しくもがいて、苦しんだ先にしか答えはないと思う。綺麗事や理論が助けてくれるのは整理と妥協、もっと先を見たい。
・まだまだプロ意識が甘い、もっと自分に厳しく、メリハリをつけることが出来るはず。
・俺って何てつまらない人間なんだ(笑)。
・パブリック志望で、仕事で働く場所を選ぼうというスタンスだったが、外資系投資銀行を回って感じたのは組織の風土や考え方が各々独自であり、そういったものが仕事のoutputに与える影響は思っていた以上に大きい。その点において、リクルートとマッキンゼー、野村は最高に良かった。居心地が良過ぎる。
・社会をよくするという「リアルな実感」を味わいたい。
・官にしろ民にしろ、パブリックに尽くしたい。

一つ、僕の就職活動に大きな影響を与えた出来事があるとすれば「政府系金融改革」。これがなければ、DBJやJBICの選考を辞退することはなかったように思います。特に、JBICは先生や先輩の影響もあり、大学に入って一番最初に就職したいと思った組織だったので、面接くらい受けてから辞退するというやり方もあったのですが、いくつかの理由により断念しました。この2機関含め、上記に挙げさせていただいた組織はそれぞれ尊敬する先輩がおり、一緒に働いたらどれだけ充実した人生が過ごせるだろうかと何度も想像し楽しみにしていました。本当はそいういう部分で判断してはいけないとわかりつつも、素直にそういう気持ちがあったのは事実です。将来、別々の道を進んでもどこかでクロスして、一緒に仕事が出来ればと思います。

先生、親、彼女、先輩含め、多くの方のお世話になりました。僕がお世話になったのと同じように続く後輩達に向けて小さな範囲で貢献していくつもりです。本当にありがとうございました。
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by tsuyoshi_829 | 2006-03-09 21:14  

アクティビストのターゲット

今更な感もしますが、

どの企業が敵対的買収のターゲットになるのか

というレポートを読みました。結論を言うと、FCFが高く、負債比率が低く、株式持合い比率が低い企業がターゲットにされやすいということが実証的に示唆されるということです。ちなみに実務において、敵対的買収のアドバイザリーに好き好んでつく証券会社はあまりありません。メリルかリーマンくらいでしょうか。
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いくつか学ぶ論点があって、

・株式持合とメインバンクシステムは、資本市場の敵対的買収による規律付けと法的整理による企業再生の有効な代替メカニズムとして注目されていた。株式持合によって経営者が長期経営に専念することができるようになり、経営不振に陥った時にメインバンクの介入で経営者のモラルハザードを未然に防ぐことができる。

・株主への利益還元の圧力が有害か有益かを見分ける基準は、企業の成長性、すなわち、高収益投資機会の多寡である。内部資金の資本コストが低いため、豊富な高収益の投資プロジェクトに投資するためにキャッシュを蓄積することが株主利益に合致する。他方、高収益投資機会が乏しい成熟・衰退企業において、経営者がキャッシュ・フローを株主利益や企業価値よりも、経営者の「格」のために無駄遣いする危惧が大きい。したがって、高収益投資機会が乏しい成熟・衰退企業に対して株主利益還元の圧力は有益であり、高収益投資機会が豊富な成長企業に利益還元を強要することは有害である。

・敵対的買収はエージェンシーコストを3つの点から削減:LBO(leveraged buyout)が多いため、買収後負債比率が著しく増加し、フリー・キャッシュ・フローが著しく減少する。これは、株主に対する配当が、負債の利子支払いと債務の償還と異なって、経営者の自由裁量で決定できるからである。債務不履行に陥ると企業が倒産することになる。株主総会で頭を下げる程度で済む減配・無配とは話が大いに違うのである。第二に、経営者の持株比率が大幅に上昇し、経営インセンティブが強まる。第三に、投資ファンドなどの大株主が出現し、経営に対する介入やモニタリングが厳しくなる。

・企業の資産、とりわけ、現預金・有価証券などのフリー・キャッシュ・フローと比べて株価が割安の場合に、敵対的買収や株主提案などで株主への利益還元が実現されれば、株主は利益を得る可能性が高い。これは、株式市場における株価と一株当たり資産の間のアービトラージ機会を利用したファイナンシャル・イノベーションである。

一番最初の論点の代替メカニズムは厳しいなぁと思う。だって、不況になって企業が厳しいときは銀行も厳しいと判断されると考えるから。一般的な金融論だと、景気の波以上に銀行貸出の波が激しいのが問題とされているので、どうかなぁと。さらに、株主持合状況やと、事業収益率>資本コストの部分の資本コストが下がるので、企業全体で低成長になりかねない予感もする。しかし、この議論の仕方はちょっと的外れかなぁと自分で感じる。最後に、メインバンクでモラルハザード解消というのは戦略的デフォルトの回避を指していると思われる。

ん~、この辺りはコーポレートファイナンスやガバナンスの話だが、如何せん不勉強だ。出直します。
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by tsuyoshi_829 | 2006-03-08 00:44  

大学で勉強、

柄にもない本を借りて図書館で読んでいました。中身は秘密。それはそうと、今日とっても嬉しいニュースがありました。こういうことがあると、非常にテンションが上がる、その後の勉強がはかどったのは言うまでもない。

▲PFIの市場規模、今年度は2000億円:衆議院会館を初めとした大型案件が珍しくなくなってきた、主幹事として強いのは三菱東京UFJ。ちなみに02年度は900億円くらいの規模でした。PFIの事業数の拡大につれて、金利の利幅が小さくなっているのが特徴。競争が激しくなったことを示しており、だから規模の拡大で利益を取ろうという動きとも解釈できる。地方においては、フィナンシャルアドバイザーとして野村をつけて地銀・信金が融資の担い手になるケースが目立ち始めている。PFIの元祖、イギリスと違い、地方に多くの金融機関がある日本ならではの現象ともいえるのではないだろうか。

▲DBJが防災格付を導入:環境格付で環境にやさしい企業に優遇金利を設定し、CSRを推進していたDBJ。次は防災です。目的としては、中部地域で企業の防災対策が遅れているので、優遇金利で防災の備えを促すようです。生命・施設の安全や教育を含め、事業継続計画作りや地域間の連携、防災対応など60項目をチェックし、企業のレベルを0から3までで評価しています。


▲公募増資のラッシュ:株価の本格回復には懐疑的だった昨年までは、希薄化を恐れて公募増資に慎重で、CBやMSCBなど徐々に株数が増える手法を用いていた。今年に入って、三井住友、三井物産、全日本空輸、楽天が1000億円を超える公募増資を発表。この現象はバブル時代に似ているらしいが今回はどうなるか。公募増資の資本コストってどうやって考えたらいいんだろうか。

以下引用
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by tsuyoshi_829 | 2006-03-07 01:19  

金融工学について

若干の依頼があったので、残り一年で読む金融工学、というイメージで本やwebページを紹介させていただきます。

本に関しては、
金融工学ゼミナールのbooksの場所に金融工学の中の分野別に本が紹介されているのが、一番豊富で頼りになるページです。外資系投資銀行は、資金調達者と投資家の間に位置して、マーケットと対峙しながら市場性の高い、債券、株式、などをセールス、マーケティング、ストラクチャリング、トレードしていくので、「数理ファイナンス」の本が一番近いと思います。僕の専攻はリアル・オプションです。


初級用
金融工学―経済学入門シリーズ日経文庫
・著者は理系出身(というかゼミの先生)なので、すっきりしています。練習問題の解答はこちらに載っています。値段も安いので、最初に読むにはお勧めできる本です。

よくわかるブラック・ショールズモデル(蓑谷千凰彦)
・金融工学というと、ブラックショールズを想定される人が多いようです。エキゾチックなオプションを仕事にするに当たっても、基本はBSのプレーンなコールオプションの延長として考えるので、この本で基本を勉強すると後が楽です。

フィナンシャルエンジニアリング―デリバティブ取引とリスク管理の総体系(ジョンハル)
・超有名です。外資系投資銀行にいけば、研修で読まされると聞いたことがあります。夏にお世話になったN社のクオンツチームは初年度この本を輪読するそうです。値段が高いのがたまに傷ですが、問題解答が別売というのは犯罪に近い・・・。

入門確率過程(松原望)
・ファイナンスに使う確率の入門書です。ランダム・ウォークとブラウン運動、中心極限定理から伊藤の公式、ブラック‐ショールズ方程式、幅広く扱っています。前提知識は高校数学、という意味で入門レベルといえるでしょう。

中級用
期間構造モデルと金利デリバティブシリーズ現代金融工学(木島正明)
・金利系の仕事につく&ある程度数学がわかる、人は読んで損のない本みたいです。若干古いと感じる人は洋書で同じくらい良書があるので、紹介します。

金融工学入門(Luenberger, David G.)
・ゼミで初めて読んだ本、数学がそこまで出来なくてもさくさく読むことが出来ます。しかし、ちゃんと実力をつけたい人は練習問題を自力で解くべきです。面倒な問題が多いし、たまに誤解答がありますが、解くごとに自信がつきます。

オプションプライシングの数理(山下司)
・ブラックショールズの話がちゃんと理解できて、エキゾチックな話に進みたい人が読むべきであると思っています。数式が非常に多いですが、難しくはありません。卒論の都合上、僕も読むことになると思います。恐らく、来月から数式をガリガリ図書館で書いているはず・・・。

An Introduction to the Mathematics of Financial Derivatives
・こちらも有名、初級に近いですが英語ということで勝手に中級に入れました(笑)。訳書は出来が悪いようです。

webページに関しては、こちらの講義資料を読むと、大体金融工学でどんなことやっているかがわかって便利です。ざっくり読むのにおすすめします。ちょっとバイサイドに偏っているかな。リスク管理とかに関心のある方は、こっちのほうがいいと思います。どちらも内の大学の院生用の講義です(学部共通だったかな?)。参加者が異常に少ないので、おすすめします。今年は測度論がっつり系の集中講義を夏に開講するようです。
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by tsuyoshi_829 | 2006-03-05 02:27