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Agency costs(導入)

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Jensen and Meckling(1976) は2つのタイプの利害対立を報告している。株主vs経営者、株主vs債権保有者,である。

株主と経営者の利害対立が起こる原因は、経営者が100%の残余請求権を保持していないからである。経営者は経営資源の管理において、より少ない投資をすることが可能であり、経営資源を自身に移転することが可能である。例えば、社用ジェット機や豪華なオフィスに会社のお金を使うことによって。経営者はこうした活動を控えることによる費用の全額を負担することになるが、その便益をまるまる受け取ることが出来ない。従って、企業価値が最大化する状態と比較して、経営者自身の欲求を満足させるように好き勝手に振舞うのである。企業価値という点から非効率であるが、経営者の保有株式比率が上がれば上がるほど、非効率性は衰退するであろう。さらに、Jensen(1986)が指摘するように、負債は企業の借金返済をコミットさせるので、上記の非効率な活動に使用される"free" cashを減少させる。株主と経営者の利害対立に起因する非効率性の緩和は、デッドファイナンスの便益のうちの一つである。

もう一つの利害対立は株主と債権保有者である。株主と債権保有者の利害対立は大きく3つに分けられる。overinvestment,underinvestment,asset subustitutionである。ここでは、経営者は株主利益を最大化させる存在であることが仮定されていることに注意が必要である。利害対立の原因は、債権契約が株主に最適でない投資をする誘因を与えることによる。具体的にいうと、負債契約を結ぶと、もし投資が莫大な利益(負債の額面を大きく上回るような)を生むならば、株主は利益の大半を獲得するだろうということである。しかしながら、もし投資が失敗したら、株主の有限責任により、債権保有者が結果を負担するだろう。結果として、債権者から株主へ利益移転が発生する。上述した投資は、非常に危険であり企業価値を下げるものである。そうした投資は負債の価値を減少させ、その投資による株式価値の減損分は債権保有者の犠牲により得られる利益によって相殺されるだろう(それ以上の結果になることもある)。しかしながら、overinvestmentにおける株主の行動を予測した、合理的債権保有者を想定すると、最終的にこのコストは株主が負担することになる。従って、負債によって生まれた価値を棄損するプロジェクトに投資するインセンティブの費用負担は、負債を発行する株主から発生するものである。この効果は、一般的に「aseet substitution effect」と呼ばれ、負債の資金調達におけるエージェンシー・コストの一つである。

Jensen and Meckling(1976)は、最適資本構成は負債のエージェンシー・コストと負債の節税効果のトレード・オフにより決定されると主張した。implicationsは以下の通りである。1.asset subustitution effectを防止するような工夫、利回りを上げる、危険な新規投資の禁止などを含んだ債権契約が予想される。2.asset subustitutionの機会が限定される業界はより高いレバレッジを持つだろう。3.成熟しており、潤沢なキャッシュ・フローを持つ企業はより多くの負債を持つべきである。潤沢なキャッシュ・フローを持ち投資機会に恵まれない企業は、empiresを造り、従業員に過剰な給料を支払う恐れがあるからである。こうした状況にある業界は、鉄鋼、化学、醸造酒、タバコ、テレビ・ラジオ放送、製紙業界などである。この理論は、こうした業界は高いレバレッジにすべきであると示唆している。

参考文献:"Theory of the Firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure" Jensen and Meckling(1976)

by tsuyoshi_829 | 2006-05-07 20:17  

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