JAL、航空機産業、新株予約権付社債

について、ウィキペディアによると、

新株予約権付社債(しんかぶよやくけんつきしゃさい)とは、社債の一種で、ワラント債とも呼ばれている。 普通社債と異なり、社債部分であるエクスワラントと利息を受け取るクーポンの他に、その社債を発行した会社の株式を決められた一定価格で買い取る権利が付いている。 この権利を新株予約権、若しくは、ワラントと呼ぶ。

http://ja.wikipedia.org/wiki/%E6%96%B0%E6%A0%AA%E4%BA%88%E7%B4%84%E6%A8%A9%E4%BB%98%E7%A4%BE%E5%82%B5


一番有名なのは、convertible bondで、転換社債型新株予約権付社債でしょうか。つい先日、こんなニュースがありました。

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 日本航空が最大2227億円規模の増資を実施する方針を固めた。みずほ証券とゴールドマン・サックス証券を主幹事とする公募増資となる見通しで、三十日午後に正式に決める。日航は安全トラブルや内紛で揺れ続けた経営の立て直しに向け、資本の増強で財務体質の健全化を急ぐ。

 日航は二〇〇四年に発行した社債に関連し、来春までに約一千億円の返済資金が必要になる見通し。だが、運航トラブルなどの影響で業績が悪化、自己資金で賄い切れなくなっている上、銀行からの借り入れ条件も厳しくなっており、増資で調達する資金を充当する。

 増資は当初、国内金融機関を引受先とする第三者割当増資も検討したが、交渉が難航。資金調達手段を公募増資に切り替えた模様。

 日航は〇四年四月に、航空機の更新や有利子負債返済のため、利率ゼロで一一年を満期とする転換社債型新株予約権付社債(CB)を発行した。このCBは株式への転換価格を四百四十円と設定したほか、投資家は〇七年三月に期限前の償還を請求できる、とする条項が付いている。

 日航の株価は二十九日終値が転換価格を約百五十円以上下回る二百八十七円。CB発行後の約二年間をみても転換価格を百円以上下回る状態が続く。このため、来年三月まで株価の低迷が続き、CB保有者から償還の請求が殺到した場合に備え、返済原資を調達しておく必要があった。

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*日本航空 <9205> は30日、公募増資で最大2227億円を調達すると正式発表した。調達資金の全額を航空機の購入費に充てる。発行する新株は7億株で、増資後の発行済み株式総数は約26億8200万株となる。また、需給を調整するため、オーバーアロットによる株式売り出しとして、5000万株を追加発行する。 

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R&Iの評価

JALの増資、財務改善は評価できるが、収益回復が格付け維持の条件
日本航空(JAL、証券コード:9205、発行体格付け=BB+)は30日、7億株の公募増資とみずほ証券を引受先とする最大5000万株の第三者割当増資を行うと発表した。ただし、第三者割当増資については、国内一般募集の需要状況等を勘案し、実際の売出価格、売出株数を決定する。増資総額は約2000億円となり、全額航空機の購入に充当する予定である。
JALグループの連結総資産、自己資本は2006年3月期末で2兆1612億円、1481億円であり、今回の増資による財務構成の改善については一定の評価ができる。ただし、燃油価格の高騰や国内線の不振が続いており収益環境は今後も楽観できない。路線リストラ・機材のダウンサイジングやブランド力回復への取り組みの効果が出てくるまでには、相応の時間を要する。継続的に黒字を計上できる収支構造を確保することが格付け維持の条件であり、現段階では格付けへの影響は限定的と考える。

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素人意見ですが、株価の図を見る限り、オプション価値は0に等しいのに、利率0で引き受けるなんて何を考えているのだろう?と思います。この会社の資金調達は普通の会社とはかなり違うので何かあるのかと勘ぐりたくなります。こちらを見ると、借入金を出している企業が見えます。政策投資だけじゃなくてJBICも貸しているはずでしたが・・、まぁ細かい話ですね。政策投資銀行は昨年の政府系金融改革の中で民営化が決定し、国債に対するスプレッドが上昇(財投機関債)したため、JALがピンチになっているのは懐かしい話です。にしても約3300億円ですか。

JALの連結の負債の部分を見てみると、(負債比率91.8%)
長期借入金:約8000億円、社債:2800億円、負債合計19857億円、とあります。上記の図にあるような株価で転換する人はいない(転換価格440円)はずなので、そのうち1000億円を投資家から償還請求される恐れがあるということです。CB発行して株式にならず、公募増資するなんて、JALの株式の不人気さを感じます。新株は7億株と決定しているので、額がいくらになるか興味深いところです。契約について詳しくないのですが、本当に航空機を買うのでしょうか??まさかジャンボ!?航空機買っても赤字が継続し、借金返済のためのリファイナンスに苦労し、資産である航空機を売却したりしたらもったいないよなぁと思います。

JALに限らず、航空機産業は厳しい状況で、航空機は高いし、燃料費の高騰で経営努力は水の泡。あるのは空へのロマン。

ブラジルで、以下のニュースがありました。

【サンパウロ/ブラジル 27日 AFP】
ブラジル空港管理公社(Infraero)の発表によると、バリグ・ブラジル航空(Varig)は26日、国内線、国際線合わせてさらに少なくとも113便が欠航となっている。同社は現在30億ドル(約3500億円)を超える負債を抱え、1年前保有していた旅客機70機は、現在では20機にまで減らされている。約1万600人の従業員に対する給与も未払いのまま。欠航により、世界でおよそ3万人の乗客が空港に足止めされたことになる。

e0046070_452378.gif最後に、CB市場について、当然ですが株式に転換できるオプションを含むため、株式市場が好調でないと出しにくい商品です。新聞なんかを読んでいても利率0のケースが多いようです。CB市場の銘柄数と時価総額の時系列を右に載せます。ちょっとCBの知識が疎いのですが、エージェンシーコストを下げる効果もあり、転換価格がfixedなのもあり、もう少し流行ってもいいのかなぁと思っています(MSCBはCBに入れてません)。引き受け側が嫌がるのか、既存株主が嫌がるのを察して発行側がやりたがらないのか、ピンと来ないので本を探してみよう、あればいいけど・・・。エクイティファイナンスの本って、案外少ないから結局論文を読む羽目になるのかもしれない。
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by tsuyoshi_829 | 2006-07-03 05:02  

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